净资产收益率分析股票的投资价值
发布时间：2021-08-07 22:21:57
在分析上市公司的投资价值时，净资产收益率是一个非常重要的指标，也是最常用的一个指标。但我常常看到很多人分析时只是简单去查一下每股盈利和每股净资产，简单进行一下比较。或者只是简单去查一些财经网站的数据。这可能会导致出现一些分析上的偏差。
净资产收益率是判断一家企业获利能力高低的最重要指标，深入分析会发现它与上市公司的经营管理能力、经营效率和财务风险都有密切的关系。从净资产收益率入手，是分析股票投资价值的一个比较好的切入点，也是我们对股票进行财务分析的一条主线。
净资产收益率是什么？
净资产收益率是企业净利润与股东权益的比率。用公式表达就是：
净资产收益率＝净利润/股东权益
换句话说，净资产收益率就是股东每投入一元钱，经过企业经营之后，每年能为股东带来多少钱的收益。
我们将净资产收益率的公式进行一下分解：
净资产收益率＝净利润/股东权益＝（净利润/总资产）×（总资产/股东权益）
式中，净利润/总资产被称为总资产收益率，总资产/股东权益被称为财务杠杆。
而总资产收益率还可以进一步分解：
净利润/总资产＝（净利润/销售额）×（销售额/总资产）
式中，净利润/销售额是销售利润率，销售额/总资产是总资产周转率。
最后，净资产收益率就变成了三个比率的乘积：
净资产收益率＝销售利润率×总资产周转率×财务杠杆
所以，净资产收益率，也就是企业盈利能力主要受到三个因素的制约：销售利润率、总资产周转率和财务杠杆。
销售利润率的分析
销售利润率的定义
销售利润率又叫主营业务利润率，该项指标的高低反映了企业经营能力和管理效率。反映企业销售利润率高低的指标主要有：
销售毛利润率＝（销售收入－销售成本）/销售收入
销售净利润率＝净利润/销售收入
销售利润率的制约因素
毛利润率的高低主要受两个因素的制约：
一个是产品的售价；
一个是销售成本。
上市公司的产品能卖多少钱，取决于这家公司产品的竞争力和销售能力。如果产品特别抢手，或者处于垄断地位，就可以卖得比较高。反之，如果产品滞销，或者竞争非常激烈，就卖不了很高的价格。我们通常说的产品价格的高低，主要是相对成本的价格。
而销售成本主要是由原材料成本和生产成本组成的。原材料成本主要取决于公司的行业地位，以及原材料供应商的竞争格局。如果在需求端属于寡头垄断，而原材料供应商竞争激烈，那么原材料的成本就相对较低。反之就高。而生产成本则取决于公司的经营管理的效率。
按照股神巴菲特的观点，拥有特许经营权的企业，往往可以通过提高产品售价而获得较高的利润。
较高的毛利润率水平并不意味企业净利润率水平也一定较高，因为毛利要减去三费再减去投资收益亏损以及营业外净支出才是净利润。但我们在财务分析时需要将投资收益和营业外支出从净利润中剔除。
总资产周转率的分析
总资产周转率反映了企业对于自身所拥有的资产的管理效率。企业拥有的这些资产应该尽可能为企业创造尽可能多的营业收入，进而提高总资产周转率。通过分析总资产周转率及其趋势，可以评估上市公司对资产管理的效率。
对企业资产的管理主要包括两个领域：一是营运资金的管理；二是长期资产的管理。
营运资金管理
营运资金是企业的流动资产减去流动负债，营运资金分析的重点是应收账款，应付账款和存货。
正常经营的企业，其应收账款是流动的，新的应收产生，同时旧的应收也回来了。应收账款的存量取决于企业的销售政策。如果企业的销售政策没有变化，那么应收账款通常随着营业收入的增长而同步增长，但比例不会产生大的变化。如果应收账款占比逐步降低，可能表明企业的销售政策有了改变，或者表明公司的竞争力逐步增强，对于下游的控制能力增强。而对于应收账款占比的提升则要引起注意，这往往是企业的销售出现了困难，采用赊销方式营造的虚假营收。很多公司财务造假也喜欢在应收账款上做文章。
应付账款是企业营运资金的一项来源，其高低一般取决于行业内传统的付款方式，同时也可以反映企业的江湖地位。
存货包括了原材料、在产品和待销售商品，这也是财务造假的高发地。通常存货与公司的生产方式、生产特点及销售模式有关。
总资产周转率通常只是作为其中一个指标来衡量企业营运资金管理效率。如果要更全面了解这一效率，需要结合其他指标来综合分析，比如以下几个：
流动资产周转率＝销售额/流动资产
营运资金周转率＝销售额/（流动资产－流动负债）
应收账款周转率＝销售额/应收账款
存货周转率＝销售额/存货
应付账款周转率＝销售额/应付账款
长期资产管理
企业的长期资产中能对销售直接做出贡献的土地，厂房和机器设备，构成了固定资产的主要组成部分。在土地，厂房和机器设备等固定资产方面每投入一元钱所产生的销售额由下面的比率来测定：
固定资产周转率＝销售额/固定资产
但这个周转率有一个弊端，就是固定资产往往是按账面价值来计算的，比如土地使用权。土地使用权属于无形资产，按照成本法入账需要按年计提折旧。这样几年折旧下来土地所有权资产越来越少，但实际土地所有权这块资产的实际价值是不断增值的。还有一些其他资产也是类似，虽然从财务角度已经折旧到零，但实际仍在为企业创造营业收入和利润。也因此，单纯看固定资产周转率并没有实际价值，关键还要看这些固定资产背后的实际价值究竟如何。
上述指标综合反映了企业经营的存货管理水平和对客户授信的管理水平等资产管理的重要指标，投资者通过对这些比率的分析就可以对企业在资产管理方面的效率有较清晰的认识。
财务杠杆比率的分析
双刃剑
财务杠杆使企业能够控制大于自己权益资本的资源。对于上市公司来说，财务杠杆是一把双刃剑。如果投资回报率高于负债成本，财务杠杆的增加就会提高企业的净资产收益率；相反，如果企业不能按时还本付息就面临财务危机的威胁。
杠杆比率的变化
财务杠杆比例反映了企业所在行业的行业特点。比如金融和地产都属于高杠杆行业。杠杆比例过高，同时放大了收益和风险。当金融环境出现较大变化时，过高的杠杆往往会导致灾难性后果。
在分析企业的财务杠杆时，一定要结合行业的特点，与同行的相似企业进行比较。在不同行业之间比较财务杠杆的参考意义不大。通常来说，消费类企业的杠杆比例相对较低，而重资产行业的财务杠杆通常较高。
另外，在企业的不同发展阶段，杠杆比例也有变化。通常在企业快速发展期，为了迅速扩大生产规模，占领市场等，企业往往扩大杠杆加大借贷用以扩建生产基地加大再生产。而在企业稳定发展期，规模扩张停止，投资支出减少，杠杆比例通常会有所下降。
我们需要关注财务杠杆的变化情况，尤其是在金融环境或者企业经营出现变化时更加要关注财务杠杆的变化。有时候，财务杠杆的上升并非出于企业主动扩张行为，而是由于亏损导致净资产的减少而被动增加的。有时候，财务杠杆的下降也并非是企业经营好转的标志，而恰恰是由于银行限贷抽贷造成的被动下降。
我们在评价企业的借债时，要注意一下几个问题：公司是否负债过度?公司的借款成本是否过重，是否冒着可能的财务危机和经营灵活性下降的风险？举债资金是投资于流动资金，还是用于固定资产支出？这些资金是否有利可图？
杠杆比率的评价
对企业财务杠杆是否合理的评价可以从短期偿债能力和长期偿债能力两个方面进行。
1)短期偿债能力分析
短期偿债能力比率反映的是企业偿还一年内到期的债务的能力。常用的分析指标包括流动比率，速动比率，现金比率和经营活动现金流量比率。四者的计算公式如下：
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产－存货）/流动负债＝（现金＋短期投资＋应收账款）/流动负债
现金比率＝（现金＋短期投资）/流动负债
经营活动现金流量比率＝经营活动产生的现金流量/流动负债
这里的流动资产通常包括现金，有价证券，应收账款和存货；流动负债包括应付账款，短期应付票据，当前到期的长期债务，应付所得税和其他应付费用。
流动比率反映了企业的短期债务在多大程度上可以由相应时期内预计可转化为现金的资产来补偿。从理论上来讲，流动比率大于1，表示企业能够用其流动资产偿还其流动负债。
由于存货的流动性在各项流动资产中最低，而且在清算时，这部分资产最可能发生亏损。所以用流动资产减去存货后的净值与流动负债之比计算的速动比率，在衡量企业短期偿债能力上就显得更为可靠。
速动比率也有个假设，那就是企业的应收账款可以不停的流动，全部应收账款都可以按期收回。但这种假设是以客户都存在良好的信用为前提的。现实生活中，客户违约是难免的，所以只考虑现金和有价证券的现金比率能够较好的反映企业紧急情况下偿还其流动负债的能力。
企业经营活动所产生的现金流量是企业获得利润的源泉，但上市公司中，处于高速增长期的企业，其经营活动中难以产生大量的现金流量，所以经营活动现金流量比率用来衡量处于成熟期的企业较为妥当。
2)长期偿债能力分析
公司的融资政策在很大程度上决定了其财务杠杆率的高低。公司在上新项目时，所需资金可以通过发行股票也可以通过债务融资的方式来解决。
债务融资对企业的好处是显而易见的，如债务融资支付的利息可以计入财务费用冲减税前收入，直接起到避税作用；借债所固有的还本付息压力可以促使经营者更为谨慎有效地使用借款资金。但是过度举债会对股东权益带来损害。如果一个公司由经营活动产生的现金流量变动较大，资本性支出又难以预测，它最好侧重于依靠股票融资的方式，否则，就有可能面临债务到期无力偿付的危机。不仅如此，有时企业在借债时还要被迫接受债权人提出的附加条款，这些附加条件有时会严重束缚经理人员的行动自由，并可能降低公司的盈利能力。衡量企业长期负债是否适度，常用的指标有：
负债权益比率＝总负债/股东权益
付息能力比率＝（净收入＋利息支出＋税金支出）/利息支出(以收入为基础)
付息能力比率＝（经营性现金流量＋利息支出＋税金支出）/利息支出(以现金为基础)
负债权益比率就是人们常说的财务杠杆率，它是与净资产收益率相关的三大比率之一。
净资产收益率分析的局限
净资产收益率如何运用其实反映了我们投资者投资水平的高低。工具本身没有错，但什么人用到什么水平，那就因人而异了。
单从净资产收益率的最后结果来看，其数值的大小也具有时效性的特点，未必反映当前的状况。举例来说，当公司在新产品开发时期时，表现为费用增加而销售未取得增长，表现在净资产收益率上是下降的，你或许会认为是公司的经营能力下降了。待这个新产品上市之后，在市场培育期时，销售费用可能又增长了，而销售的增长有限，表现为净资产收益率仍然很低。而随着新产品逐步打开销路，销售收入不断增长，最终才会体现在净资产收益率的不断提升上。
另外，我们上文中其实也提到了，作为分母的净资产到底是多少，这是一个财务处理结果。很多资产都是采用了账面值，而不是实际价值。有些公司处于财务洗澡的考虑在去年年底大笔计提了应收坏账，导致净资产大幅下降，而实际经营并没有好转。表现在净资产收益率上，分母下降而分子不变时，就会让净资产收益率提高。
再有，即便是同样的净资产收益率，还要结合财务杠杆比率，我们在上文也提到了。
所以有人会用ROIC（投资资本回报率）等指标来分析，但ROIC也有其问题。说到底，这些都只是财务分析的工具，最主要的，还是我们自己怎么去用。
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