资产估值法之清算价值法、市净率法和内涵价值倍数法
发布时间：2021-09-09 20:24:45
资产估值法的产生是基于买股票就是买公司资产这一逻辑应运而生的，由于一家公司的资产和负债都反映在公司财务报表中的“资产负债表”，因此，资产估值法需要专注于分析上市公司的资产负债表（资产资本表）。
把资产估值法运用到了极致的是价值投资的祖师爷本杰明·格雷厄姆。他所推崇的“营运资本净值法”本质上就是一种极端的资产估值法。
股神巴菲特在投资的早期也是这种投资方法的忠实“粉丝”，而且他还给这种投资方法起了一个形象的名字——“烟蒂投资法”。
巴菲特如此描述：“我一开始买股票就这么买的，买那些股价远远低于营运资金的股票，从定量分析上看非常便宜的股票，我把这种投资方法叫捡烟头。在大街上四处溜达，看哪有烟头可捡。最后发现了一个，上面带着口水，看起来很恶心，但是还能抽一口，于是弯下腰把它捡起来，免费抽了一口。有的股票和别人扔的烟头一样。捡起来免费抽一口，扔掉，然后继续在大街上四处溜达，接着捡。一点都不体面。捡烟头的投资方法管用，但是用这种方法买的都是资产回报率很低的生意。”
首先，我们来学习下清算价值法。
这种方法也叫做营运资本净值法，格雷厄姆在《聪明的投资者》说过。
“最容易识别的一类廉价证券是这样一种普通股：售价比公司（扣除所有优先债务后）的净营运资本还要低。这意味着，股票的买主根本没有支付固定资产（房屋和机器设备等）的价格，以及任何形式的商誉的价格。公司的价值最终低于其营运资本本身这样的情况是极少发生的——尽管可以看到少数的几个例子。”
但需要我们注意的是，在一般财务报表分析上。
营运资本净值=流动资产-流动负债
而格雷厄姆所说的是，净营运资本=流动资产-所有负债
而这其实就是保守计算的公司清算价值了，因此，从本质上来说，这就是“清算价值法”，如果一家公司的市值远远低于其清算价值，投资当然是安全的。
其次，来看下市净率法（PB）
PB又称“账面价值倍数法”，由于一家公司的账面价值也就是资产负债表的净资产。
所以，市净率可以根据以下公式计算。
市净率法是资产估值法里最常见也是最好理解的。
市净率通常反映了股票的市场价值和财报里的净资产账面价值之间的比率关系。
市净率相对估值法的主要逻辑在于：公司的净资产越高，则创造价值的能力越强，公司的股价就应该越高。
简单地说，就是上市公司1元的账面净资产以多少倍的价格在市场上交易。
举个例子，假如买二手商铺，原来房东是以每平方米7000元的价格从开发商购买，现在以42000元的价格卖给你，你买入的市净率就是6倍。
市场价值通常会与账面价值有显著差异，账面价值往往被看作是市场价值的一个底线。
但是，由于不同公司资产的质量不同，对于一般工商企业类上市公司采用市净率来做价值分析，难以得出明确的结论，市净率到底是低一点好还是高一点好呢？
通常来说，市场价值高于账面价值时公司资产的质量较好，有发展潜力；反之，则资产质量差，没有发展前景。优质股票的市场价值都超出每股净资产许多。市场价值低于每股净资产的股票，就像售价低于成本的商品一样，属于“处理品”。当然，“处理品”也不是没有购买价值，问题在于该公司今后是否有转机，或者购入后经过资产重组能否提高获利能力。
需要注意的是，市净率对于银行业具有更深刻的意义和更普遍的应用。
这是因为银行的利润主要来源于其贷款等生息资产，出于银行业特殊的公共性质和审慎的考虑，银行业往往面临着比其他行业更加严格的监管，这使得银行资产规模的扩张严格地受制于其资本的充足水平。此外，银行的大部分资产和负债为金融资产和金融负债，在计算时已按照市场价值计量。
因此，对于银行来说，其价值和净资产之间有着比一般行业有更加紧密的联系，市净率法是银行业最常用的估值方法之一。
最后，我们来看下内涵价值倍数法（EV）。
对于像平安一样的保险公司来说，通常适用于内涵价值倍数法，这其实也是一种特殊的资产估值法。
EV就是内涵价值，是对寿险公司过往有效保单的清算估值，简单来说就是保险公司特殊的净资产，是寿险公司的核心价值。EV的计算过程繁杂且不对披露，过程中掺杂诸多精算假设。
其通过把保险公司已经获取的长期保单的未来价值（现金流）折现为其净现值，相当于把保险公司“相当确定（合同约定）”的未来盈利（现金流）包含在其当前的股东权益中。
而内涵价值法是适用于保险公司的一种特殊的估值方法，相对来说比较复杂，这里就不做深究了。
“烟蒂投资法”作为投资策略最大的问题在于只能“吸一口”，投资者对公司的研究投入（时间、精力）只有一次产出，因此投资者需要不断去发掘新机会、研究新公司，从投入产出来看，回报率并不高，所以我们可以在投资的时候可以重点关注下后两种。
资产估值法的缺点
相对估值法中的资产估值法，其最大优点就是简单、易于理解（内涵价值倍数法除外），但其缺点可能也在于它“过于简单”了，过于简单主要体现在以下三个方面。
一是账面资产有很大的局限性。
公司在编制资产负债表的时候采用的是权责发生制，权责发生制就是信用买卖，可以预付或赊欠。权责发生制以权利和义务为基础，涉及跨期确认的问题。一般公司在编制资产负债表和利润表时，需要判断收入和费用所归属的期间，做出较多的会计政策选择和会计估计判断。
在编制财务报表时所采用的会计假设、会计估计等账务处理上的差异，对公司的账面资产都可能产生显著的影响，如应收账款、存货的损失准备估计，资产计价是按历史成本还是按公允价值，并购所产生的商誉的处理方式等。
相比于账面的资产，一些没有列在公司财务报表里的公司资产和资源，如品牌、商标、专利技术、发明和人力资源、管理能力等，对公司的长远发展和投资价值可能会具有更大的影响和贡献。
可口可乐前董事长伍德鲁夫曾经说过：“假如我的工厂被大火毁灭，假如遭遇到世界金融风暴，但只要有可口可乐的品牌，第二天我又将重新站起。”
可见，对于可口可乐公司，价值最大的资产是没有出现在资产负债表上的品牌，而不是资产负债表里列示的固定资产、应收账款等有形的资产。
二是账面净资产可能没有任何安全保障。
例如，某公司年初还在资产负债表上有151亿元的“账面净资产”，但当年年报就爆出89亿元的巨亏，一年就亏掉了“账面净资产”的58%！接下来的一年又继续大亏81亿元，两年时间就让资产负债表的“账面净资产”全部灰飞烟灭了！由此可见，账面净资产对投资其实没有任何安全保障。
三是账面资产难以反映投资价值。
由于不同行业的公司，或者同一行业的不同公司，其净资产收益率可以是大不相同的。
对于一个亏损的公司而言，其账面资产可能就只有清算的价值，否则，资产也很有可能很快就亏损掉。而且，资产估值法隐含的逻辑就是资产越多越好，越多越安全，但这与我们“一家公司越轻越好”的常识是背道而驰的。
因此，市净率PB的高低难以直接反映一家上市公司的投资价值。
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