市盈率与企业不同发展阶段之间的“错配”、安全边际
发布时间：2022-12-26 09:29:42
我们要善于寻找到市盈率与企业不同发展阶段之间的“错配”，或者因为市场长期偏见、情绪普遍影响而造成的“错配”，进而挖掘出有投资价值的品种。
第一种“错配”是在优秀企业的价值扩张时期，这个时期，单纯讨论30倍或40倍的市盈率没有多大意义，因为一家现在市值50亿元或100亿元的企业，将来几年大概率能做到500亿元或更高的市值，这时市场给出的市盈率往往是“错配”的，不过，投资这类标的难度较高，重要的是对于其未来的洞察。
第二种“错配”是一些优秀企业“被成熟”，市场经常对一些传统行业和企业产生“审美疲劳”和持久的偏见，表现在市盈率估值上，就是一些优秀企业“被成熟”。白酒企业在2012年之前的很长时间，一直“被传统”“被成熟”，结果它却带来了“黄金十年”，让一些投资白酒企业的长期投资者赚得盆满钵满。白色家电行业被市场的长期偏见左右，其市盈率的“错配”更是持续了很多年，结果却走出了格力电器、美的集团、青岛海尔这样的长期大牛股。
第三种“错配”是市场情绪的“错配”，这点就很好理解了，熊市时，好企业都会被错杀，利好都不反应，出现错配。
作者接下来说，要抓住三大机遇，第一个是整体大熊市、大股灾期间，刚才说了，好企业都会被错杀，作者近10年的投资取得了超额收益，主要原因是抓住了2008年大熊市、2015年大股灾提供的绝佳买入机会。这种机会是可遇不可求的，如果你运气好，一生总能碰上几次这样的机会。人生难得几只熊。
第二是个别优秀企业遭遇“黑天鹅”事件，最为经典的案例是2008年伊利股份遭遇三聚氰胺事件，贵州茅台2012年、2013年因国家强力反腐而股价受到打压，现在看来均是绝佳的买入机会。
三是长期牛股阶段性调整之时，比如调整30%左右时，长期大牛股并不是一天“练”成的，甚至很多长牛股“浅唱低吟”多少年才能够练成，但它总会给你“上车”的机会。
要说明的是，前两种是“绝佳”机遇，阶段性调整时是“次佳”机遇。因为究竟是调整30%，还是20%，还是15%，只是一个大致的概念，在合理估值区间即可，不可做机械理解，因为具体的买入区间，是要结合对企业的定性与定量分析才能决定的。我多说一句，如果把握不好的话，就等前两个机遇出现就行了，只要耐心一点，总会有机会的，最怕的就是机会出现的时候，你会不会陷入跟别人一样的恐惧情绪而不敢买入。
许多投资者最高兴的莫过于买入股票后股价就涨，证明自己判断准确，有眼光，有成就感。如果一时受损，哪怕亏损10%也受不了，因为自己有很大的挫败感。有时理智告诉我们，买入股票，过三五年赚钱是大概率事件，但是对于下跌的损失，在情感上一时是承受不了的。其实，不要说我们普通投资者，就是投资大师们买入股票也常常下跌百分之二三十甚至50%，这是正常不过的事情，你看好不代表其他人都看好，或者说正是因为别人都不看好才有买入的机会。别人都不看好的时候价格就肯定不好，自己一定要耐心持有。
大多数人见到股价下跌，想等再进一步下跌就买入，比如股价100，等下跌到70就买入，但真的到了70，他们也不一定会买入，想跌到50、40才买入，面对这种情况，其实可以分批买入，比如跌倒70，先买一部分仓位，越跌越买，就算买了以后涨起来也不怕，好股票上涨的时间是很长的。
下面来说安全边际，安全边际是价值投资的4个伟大思想之一，其他3个为买入股权、利用市场、能力圈，是我们在谈估值时绕不过去的话题。通俗的解释就是，用4角钱的价格去买1元钱的东西，但是这样解释并不全面。巴菲特在2007年股东大会上说：“尽管我们希望花4角钱，买1元钱的东西，但是真碰上好生意，我们愿意出接近1元钱的价格买下来。”真正的安全边际，是以低于企业内在价值的价格买入股票。我们已经知道通过内在价值的科学公式并不好精确计算，它只是给我们提供一种很好的思维方式，而且在具体运用时，我们还是要固守在自己的能力圈之内，专注于自己能够看得懂的生意。
股市上的任何投资都有风险，然而真正的投资风险就两点：本金的永久损失、回报不足。衡量我们在股市上的投资究竟是否具备安全边际，根本标准就是这两点，是否造成了本金的永久损失，是否在整个投资生命周期之内回报不足。我多说一句，回报不足为什么是不具有安全边际，因为浪费了宝贵的时间和机会成本，也就是说你放弃了其他收益更高的标的，这种浪费其实是很可惜的。
在具体的操作层面，安全边际可分为两类：一类是静态的安全边际。这类安全边际，是可以运用市盈率、市净率以及股息率等估值工具进行衡量的。对于这种安全边际，我们运用简单的数学知识就能够计算出来。通过这种简单的计算，我们发现可以用4毛钱去买1块钱的东西时，一定要快快下注。另一类是动态的安全边际。所谓动态，就是发展着的、成长着的，是能够在自己可以预期的未来看出大概的。
但有时候一些股票，在一些时点上并不具有静态的安全边际，特别是处于成长期的股票，市场给予的市盈率比较高，如果太教条的使用安全边际概念，可能会错失掉这些好公司，比如我们如果在贵州茅台上市之初买入，一直坚定持有至今，已经有100多倍的收益，但是在当时那种情况下或者在某个时间节点上，买入的价格并不具备静态的安全边际。同样的情况，也发生在腾讯等众多大牛股身上。甚至可以说，很多大牛股、长牛股，除了身处大熊市，或者碰到“黑天鹅”那样的利空事件外，大多数情况下，可能并不符合静态的安全边际标准，这可能才是困惑我们投资者最大的实际问题。
作者给到一组数据，选取了10只长牛股，即使在2007年那轮牛市的最高点买入这些企业股票，当时它们的市盈率多达60倍、70倍，甚至超过100倍，10年下来，年复合收益率是相当不错的。通过不完全统计，截至2018年10月,400多只股票上涨超过2007年10月的牛市高点，其中近60只股票上涨超过10倍。要知道，18年可是大熊市啊。
芒格说过，长远来看，股票的回报率很难比发行该股票的企业的平均利润高很多。如果某家企业40年来的资本回报率是6%，你在这40年里持有它的股票，那么你得到的回报率不会跟6%有太大的区别——即便你最早购买时该股票的价格比账面价值低很多。相反地，如果一家企业在过去二三十年的资本回报率是18%，那么即使你当时花了很大的价钱去买它的股票，你最终的回报也将会非常可观。问题的关键就是企业能否保持高的资本回报率。
有时我们碰到好生意，用1块钱的价格买入当下价值1块钱的标的，哪怕有时有估值上的溢价，也未必脱离了安全边际这一重要指导思想。进一步说，安全边际的思想从某种程度上讲，是要求我们价值投资者有一种保守主义思想，而不是紧盯着具体标的的几个百分点的折扣，否则就犯了教条主义的错误。我多说一句，这个尺度是很难把握的，如果自己把握不了，干脆就守住自己的原则，贵了就不买，耐心等待被错杀的时候，当然，基本面还是要经常研究，否则就不清楚企业的发展。
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