四种股票估值模型（零增长、永续增长、两阶段、三阶段）
发布时间：2022-12-29 15:38:08
我在今年的10月底发表了一篇名为：《证券分析》在股市中的应用[1]，里面讲到了证券分析的目的：
不是为了确定某只证券的内在价值，而是为了证明其内在价值是足够的。
我对这句话有很深的认同感，在我的认知世界里，特别是在自己13年的股票投资实践生崖中，深刻的认识到股票价格变化的不可测性，它是在反人性中不断的变化，要是某人说他能预测今天股价的涨跌，那真的无异于神棍在做法，骗鬼。唯一不变的就是变化，对股价的影响因素很多，特别是短期内，但是从长期来看，价格始终会回归价值，所以，我们需要了解股票的内在价值到底有多少。
放眼股市，在个人整个股票投资生崖中，人们总是在不断的寻找自己心仪的投资标的，在我们大A市场中，有5000多只股票，有好的，有差的，有这段时间是好的，过段时间变差的;有这段时间是差的，过段时间却变好了的，它们的质地各个不相同，在自己能力范围内找到符合自己标准的股票，再重仓投资下去，然后要持多久才考虑卖出，最后落袋为安，完成整个投资过程，这个过程本身就是很难很难的事。
但不管这个过程有多难，我们总是要去寻找的那些所谓的好股票，投资下去，是要赚钱的，要赚大钱的。那问题来了，何所谓“好”，如何来“投”，怎么来“赚”，如何所谓“大钱”，这就需要一整套完整的投资逻辑思维，我从不相信在股市可以随随便便的成功，但仍相信成功是存的，这就是人们一直“寻觅”下去的理由。
在5000多只股票里寻找，无异于大海捞针，盲目的去碰运气，始终会被打肿脸，但是只要带着我们的投资逻辑，带上我们的标准，便可以做到心中有数，因此，我想引出一个老掉牙的话题：
股票的估值
股票估值，它本身就是证券分析里面的一个环节，股票本身不好估值，很多前辈花了很多心血在研究估值上面，这为我们后来者提供了宝贵的经验。对于个人投资者而言，股票估值有很多现实意义。
首先是个人的知识储备，对宏观，微观世界的认识，这些每个人都不一样，在这不一样的前提下，我们得建立一套自己的投资逻辑。
其次，这个世界里是允许有不同观念的，特别是股市，每一个投资个体，或者是对投资标的，都有它的不同之处，需要我们有独立思考的能力，而不是人云亦云。
此外，非常有必要把个人的认知形成文字， 在今后的投资生崖里可以时时的翻出来查阅，不断的总结改进。
在众多的估值法里面，有市盈率，市净率，市销率等等，这些方法虽然很直观，特别容易掌握，但是它们也存在着较为了明显的弊端，都是基于过去的相关数据，只能说明企业过去做得怎么样，而不能反映企业未来的经营状况，所以它们都不太能够较准确的估值，往往需要结合更多的其它信息，再去评估判断。对于我个人而言更偏向于：
企业未来自由现金流贴现估值法
即把未来一段时期内企业能够创造的现金流贴现到当前的估值期，加上当前企业的净值(扣掉负债，少数股东权益等)，这便可以较为准确的了解到企业内在价值，然后再除以企业上市发行的股票总数，就可以得出每股在当前较为准确的价值。知道了股票每股的内在价值，那么通过对比当前股价，即可以判断到底值不值得去买它，如果当前股价比其内在价值低了很多，比如低了20%以上，那是否考虑建仓;如果当前股价己远远高出其内在价值，那就估计要考虑卖出或者再观望一段时间再考虑购买它。
(上图截自郭永清先生的《财务报表分析与股票估值》)
这张图看起来就很直观，我是直接引用了(备注：引用别人的东西一定要注明出处)，企业在经营过程中，每年都有很多现金流进，流出，用CF 来表示(cash flow)，公司的自由现金流(free cash flow),这是我们所要重点关注的。从估值日起，把每年的自由现金流贴现到估值日来，“n”代表年数，它可以是任意数，只要是企业本身能够存在足够久，我个人看法是5〜10年好了，不要太短，也不要太久。时间太短了，意义不明显;时间太长了，估值偏差不更大。看看5年好了，
V=CF1/(1+r)+CF2/(1+r)^2+CF3/(1+r)^3+CF4/(1+r)^4+CF5/(1+r)^5
这里要知道CFt的具体数据，因为它们来自于未来，所以都只能预估，假设，没有那么简单。郭老师也提到如下：
“实际中，应用上述公式确定股票的内在价值存在一个困难，即必须预测未来所有时期的自由现金流。这几乎是不可能的，而且普通股票并没有固定的生命周期。因此，我们在使用自由现金流贴现模型时通常加上一些假定将模型简化，从而形成不同的模型。一般用得比较多的有零增长模型，永续增长模型等不同的表现形式”
郭永清 《财务报表分析与股票估值》
在此引出以下四种估值模型
1)零增长模型 V=FCF/r
其中，V：价值，FCF:每年自由现金流，r：贴现率
对于一些成熟的公司，特别是在公用事业行业的，如水电，价格都是由国家控制，企业不能够随便调整，如果发电公司不增加发电站，那每年的自由现金流都差不多，保持在一个相对较稳定的水平。 对于贴现率的理解，更多的来源于主观意愿，投资预期回报高，r可以设得高一些，投资预期低，那r可以设得低一些。对于零增长型的企业，每年的股息回报率可以作为参考，或者另外别的什么东西，如银行定期存款利率，理财收益率或者银行贷款利率等都可以作为参考。我个人而言，能够比3.0%年化收益率的理财稍高一些即可，当然，这个估计跑不赢真实通胀(本身就是波动的)。
这需模型相对简单，容易理解一些。每年的自由现金流都一样，维持在相对稳定的水平。这种类型企业不管遇到怎么样的经济环境，它总是做到“波澜不惊”，另外一个角度来说，它也不会给人带来什么惊喜。
2)永续增长模型 V=FCF1/(r-g)
其中，FCF1:第一年自由现金流，g:自由现金流每年增长率
在这个模型中，g的数值一定会比r的小，才有意义进一步去讨论它。这也是针对那一些成熟稳定型的企业，未来自由现金流增长速度g维持在很慢的一个水平，3%，2%， 1%或者更低。
3)两阶段模型
(上图截自郭永清先生的《财务报表分析与股票估值》)
两阶段模型是自由现金流贴现模型中较为常见的类型。该模型把时间分为两种阶段。第一个阶段称为详细预测期，通常为3〜5年。此期间通过对公司的收入与成本，资产和资本等项目的详细预测，得出每一时间段的现金流。第二阶段称为终值期，此期间现金流的现值和的价值称为终值。
郭永清 《财务报表分析与股票估值》
在这个阶段中的g1,g2 增长率完全不一样，g1为相对较高一些，而g2相对为较低一些，自然为比预期的回报率r低。
对于成长型公司而言，我们通常可以在第一阶段给予较高的增长率。但是，维持高增长对于任何公司来说都是非常困难，因此我们在第二个阶段给予较低的增长率假设。假设公司的详细预测期为n期，最后一期的自由现金流为FCFn,此后第二阶段的现金流以一个不变的较低增长率g永续增长。
郭永清 《财务报表分析与股票估值》
这个模型公式看起来开始复杂了，但是其实根据郭老师的看法，它也是简化掉的了。 在实践中，多使用几次，估计也就掌握了。
4)三阶段模型
(上图截自郭永清先生的《财务报表分析与股票估值》)
个人以为这种模型真是太过复杂了，坦白讲我看了就头晕，不想再看第二遍了。在此罗列出来，仅供参考，我在实践中，应该不会用到这么复杂的公式，简单化处理或许不错的。
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