优秀长线股票的品质标准（价投选股）
发布时间：2023-09-13 07:22:03
本文我梳理了一份适用于自己和普通投资者的筛选标准清单(关于如何挑选好的成长性股票，强烈推荐菲利普·费雪的经典著作《如何选择成长股》)。在我考虑一家公司的估值之前，我会先检查它是否具备以下大部分特征：
标准1：该公司受益于长期趋势，在未来20年内几乎没有可预见的淘汰风险。
标准2：该公司的投资资本回报率高于平均水平，无论是整体还是整个行业。
标准3：该公司拥有宽厚的经济护城河，以便在可预见的未来保持高回报。
标准4：该公司在经济衰退期间拥有强劲的资产负债表和稳定的历史表现。
标准5：公司拥有令人印象深刻的管理团队和卓越的管理能力。
标准6(可选)：该公司有一个安全的股息派息率(如果它支付股息)，因此它不需要在衰退期间削减股息。
其实优秀的股票经常会出现在我们的视野中，上证50指数的成分股、各大财经类媒体的评级：比如福布斯最佳CEO榜单、福布斯最佳雇主名单、社投盟最具可持续发展潜力上市公司等等。通过这些渠道，已经帮我们从A股市场里5000+家上市公司中筛选出了较为可靠的目标投资标的。
标准1：受益于长期趋势(长期主义)
在你拿出计算器计算数字之前，坐下来从本质上思考这个世界以及它是如何变化的是很重要的。当某人过于关注细节而忽略了他们想要完成的事情的大局时，我们可以说他或她“只见树木不见森林”。桥水基金创始人达利奥在他的著作《原则2：如何应对变化的世界秩序》中提到，“我认为，人们之所以往往错过一生中重要的成长时刻，是因为每个人仅经历漫长历史的一小部分。我们就像蚂蚁一样，在短暂的一生中全神贯注于搬运面包屑，却无暇拓宽视野、发现事物发展的宏观规律和周期及背后的重要关联、我们在周期中所处的位置、以及未来可能出现的情况。“
每当我想到一家公司，我就会想象这家公司10年或20年后的样子。我可能会拥有它，也可能不会拥有它那么久，但如果我无法想象它如何适应不断变化的技术和文化环境，我就根本不想拥有它了。这不需要多高深的理论知识，往往一些简单的逻辑和常识就够了。就像巴菲特买入苹果公司的股票的逻辑，他解释说：“虽然苹果具有很强的科技属性，但是它在一定程度上仍然是一个消费品(像可口可乐一样)。苹果产品的客户粘性实在太好了，我带我曾孙们去吃DQ冰淇淋，看他们每人都拿着一部iPhone，他们的朋友也这样，这些年轻人的生活都围绕着苹果。费雪的《如何选择成长股》中的“闲聊法”让我印象深刻，我花了很多时间去找人问，找人聊这家公司，不断地问，听大家对它的印象和看法。”
有些商业模式几乎是永恒的。人们总是想要吃美味的食物，他们总是想要娱乐，他们总是想要表达自己，他们总是需要医疗保健，他们总是需要居住的地方，他们总是需要能源和原材料，他们总是需要融资和某种形式的支付，他们总是会对品牌和质量有一定程度的信任。这是投资中不变的确定性。
然而，他们可能会在网上购物而不是在商店购物。他们可能会选择购买更简单的有机零食，而不是加工食品。他们的电力可能来自太阳能电池板，而不是煤炭。他们可能在家电脑上工作，而不是在办公室里写文件。他们的媒体品味随着时间的推移而变化，他们的媒体消费方式和自我表达方式从一个技术平台跳到另一个技术平台。这是投资中变化的不确定性。
有些公司是颠覆者，有些则是被颠覆者。少数公司做到了两者兼而有之，甚至通过自我颠覆来保持领先地位。
通常，颠覆性股票的估值更高，增长更快。你必须花更多的钱来购买一个有乐观未来的成长型公司。选错了技术潮流方向的公司往往很便宜，但总能变得更便宜，最终可能会倒闭。
尽量不去对抗这些趋势。我愿意花更多的钱来收购一家我能想象到二十年后欣欣向荣的公司。大多数人，包括我自己，都无法准确预测未来。然而，在向一家公司投资之前，有一个简单的步骤，就是想象一下未来二十年的可能性，看看该公司以类似于现在的形式蓬勃发展是多么容易。如果你不能很容易地想象这一点，那么要小心。
一个简单的避坑方法就是参考中国未来的“五年规划”、国务院发布的相关行业的未来规划，可以帮助投资者识别出具有长期发展趋势的朝阳产业。
标准2：高资本回报率(机会成本)
正如在讨论乔尔·格林布拉特(Joel Greenblatt)的投资方法时所描述的那样，资本回报率(ROC)和投资资本回报率(ROIC)等指标是衡量公司基本质量的有效方法。这些指标显示了一家公司在其业务中投入的每一美元能赚多少钱。
在我看来，尽管对于不同的应用，有些公式比其他公式更好，但只要你使用一些指标或指标组合来衡量资本回报率或投资资本回报率，就没有正确的答案。
“好的”ROIC的定义因行业而异。成功的软件公司往往有极高的ROIC，因为它们的资本支出很低。大宗商品生产商往往难以应对低ROIC，因为他们几乎或根本无法控制产品的价格，但却有巨大的固定资本支出。我希望ROIC超过12%，并且高于竞争对手。
如果你愿意，你可以使用净资产收益率(ROE)，这是比较简单的计算，但你应该调整杠杆率。金融公司尤其需要关注股本回报率，因为这是他们最重要的盈利比率之一，而不是资本回报率。
股东权益是整个公司的账面价值，资产减去负债。以股本回报率作为衡量标准的问题是，如果一家公司大幅增加其债务，从而减少其股本，其股本回报率将变得非常高。我们不想把杠杆与盈利能力混淆，这就是为什么资本回报率或投资资本回报率通常是更好的指标。然而，我们可以使用股本回报率，只要我们过滤低或中等债务水平的公司。一个拥有高股本回报率和低杠杆率的公司也必然拥有高资本回报率或投资资本回报率。
你也可以用总资产收益率。与股本回报率不同，总资产回报率不受高杠杆的影响，这是好事。然而，它惩罚的是拥有庞大资产基础的公司，如基础设施或房地产公司。这不是一个糟糕的过滤器，但也不是完美的。原因是对一家公司来说，产生高资本回报率(或投资资本、股权或资产，取决于你选择的指标)是如此重要，这可以让公司快速增长，或以温和的速度增长，同时支付高股东收益(股息和股票回购)。
再次使用前面的例子，想象两个咖啡连锁店，一个卖受欢迎的咖啡，一个卖不受欢迎的甜菜汁。两家连锁店都需要40万美元才能开一家新店，但咖啡连锁店每个店的净利润为10万美元(25%的资本回报率)，而甜菜汁连锁店每个店的净利润仅为4万美元(10%的资本回报率)。
如果两家公司都试图通过将100%的收益进行再投资来实现尽可能快的增长，那么资本回报率为10%的甜菜汁连锁店(每间店的收入为4万美元)将能够每七年将门店数量翻一番，而资本回报率为25%的咖啡连锁店(每间店的收入为10万美元)将能够每三年将门店数量翻一番。
或者，咖啡连锁店可以选择像甜菜汁连锁店一样以同样慢的速度增长(每7年翻一番)，只将40%的自由现金流(每家店每年40000美元)再投资，并将剩余60%的自由现金流(每家店每年60000美元)支付给股东，股东可以花在或再投资到更多的咖啡连锁店股票中。持续为资本创造高回报的能力是一些股票长期表现远超其他股票的关键驱动因素，它们要么增长更快，要么提供更有效的增长和股息组合。坚持投资于资本回报率高的公司，尤其是你的核心长期持股。
标准3：宽厚的护城河
自由市场的一般规则是，如果一家公司开始实现高资本回报率(ROC或ROIC)，其他公司将试图模仿、竞争，然后会导致该行业的资本回报率降低，更接近其加权平均资本成本(WACC)。
然而，一些公司能够围绕自己的业务开发“经济护城河”，将竞争对手拒之门外，并让公司在数十年内产生卓越的资本回报，其ROIC和WACC之间存在很大差距。这种对经济护城河的描述是由沃伦•巴菲特创造的。他将一家公司保护其高资本回报率的竞争优势比作城堡保护城墙的护城河。
有很多类型的经济护城河，包括自然资源、黄金地段的房地产、网络效应、高转换成本、专利、技术门槛、成本优势、品牌效应，以及可以保护高水平盈利能力的寡头垄断。重要的是要确定一个公司在这些竞争优势中拥有哪一个，如果有的话，这样你就可以确定它在很长一段时间内保持高资本回报率的可能性。理想情况下，投资者会坚持购买具有以下一个或多个特征的公司。
品牌影响力：消费者通常信任一个强大的品牌，不愿费心去货比三家，并且愿意为它支付溢价。例如，如果有人想要可乐，他们要么买百事可乐，要么买可口可乐。他们不买一些仿冒品牌来节省10%的费用。这使得这些品牌公司获得了高资本回报率。一个管理良好的品牌可以持续几十年甚至更长时间，但随着文化的变化，消费者最终可能会对一些品牌失去兴趣。
网络效应：随着越来越多的人使用社交网络、媒体平台、支付网络和某些其他系统，它们会变得更强大，形成一个良性循环。例如，世界各地的商家接受Visa卡作为一种支付方式，因为许多消费者的钱包里都有Visa卡，而许多消费者的钱包里都有Visa卡，因为世界各地的商家都接受Visa卡。这是一个良性循环。Visa是这个行业的先行者，花了几十年时间打造了这个强大的网络，现在随着超额的资本回报，它正变得越来越大。互联网信息时代，这一个特征显得尤为重要。微信、Twitter、小红书、滴滴、比特币成功的逻辑都是基于网络效应，也就是参与的节点越多，这些节点组成的复杂网络价值越高。
成本或规模优势：当一家公司变得足够大时，他们可能比竞争对手更有成本效益地开展工作。他们可以集中他们的间接成本，他们可以利用他们的规模采购压低采购成本，他们可以建立更大、更高效的物流基础设施，他们可以通过规模化生产来降低产品的边际成本。竞争对手在发展和竞争中遇到困难，因为这家规模更大、地位更高的公司在不断降低价格。
高转换成本：有些产品天生就能产生客户忠诚度。一个很好的例子是，Cadence和Autodesk等公司的软件应用程序允许工程师设计电气和机械系统。这些都是极其复杂的软件应用程序，专门为专业人士使用，它们需要多年的时间来掌握使用它们的全部潜力。这些公司已经存在了很长时间，并在多年的用户反馈中不断改进他们的软件。即使一些新的竞争对手能够以某种方式创造出更好的产品，工程师们花数年时间重新掌握这种新软件是否值得?大概率不会，因为转换的时间成本比他们可能得到的任何小好处都要高。
专利：科技公司和制药公司通常他们的产品都有一个专利保护，这为他们自己创造了暂时的垄断。如果一个公司有足够大的产品组合，每个产品都有专利保护，并且他们有足够的研究资金以新的专利取代即将到期的专利，那么他们就可以在他们的技术或医疗利基领域拥有持久的经济优势。
不动产：好的不动产本身是有限的。广州天河区广场的空间有限，上海的东方明珠塔就一座，就是两个例子。房地产投资信托基金(REITs)通常拥有非常理想的具有持久价值的房地产投资组合。类似地，铁路、公用事业和业主有限责任合伙企业(MLPs)建设的大型基础设施要么因为受到监管的垄断而免受竞争，要么只是对竞争对手的复制进行自我毁灭，就像在竞争对手旁边建造一套新的铁路轨道。
寡头垄断：在一些大宗商品行业，该商品的全球生产商数量非常少，以至于生产商可以合作确保供应不超过需求，这有助于保持该商品的价格足够高，以实现强劲的资本回报。在其他情况下，生产商的数量可能非常多，但它们可能处于国家控制之下。例如，石油输出国组织(OPEC)在历史上对全球石油市场有几十年的重要控制，并努力防止石油供应超过需求，从而使石油生产仍然非常有利可图。
标准4：家底厚实的资产负债表
资产负债表是一家公司的家底，也是当投资者买入一家公司的时候必须要看清楚的，至少心里要清楚他到底买了啥东西。高杠杆可以在一天内摧毁一个世纪建立起来的东西。高负债水平可能会让一家本来质量不错的公司陷入困境，而不断恶化的债务指标可能是一个问题的迹象，表明一家公司正在失去一些光彩。出于这个原因，我拒绝将许多流行的“价值”股票纳入我的投资组合，最主要的原因是资产负债表有点难看。
在经济动荡时期，资本充足、资产负债表良好的公司可以进行低成本收购或大举投资负债过多、倒闭的竞争对手，以获得市场份额。
然而，记住上下文是很重要的。不同的行业需要不同水平的杠杆来实现盈利，所以我们不能把软件和基建业务当作同一种业务来比较。
我认为最重要的债务指标是债务/收入比率。我更喜欢这个指标，而不是债务/股权比率(债务/股权比率的变化很大程度上取决于企业的资本密集程度)，也更喜欢利息覆盖比率(因为在利率异常低的时期，这个比率可以让投资者产生一种自满的感觉，而利率并不一定会永远保持这种状态)。
债务/收入比率=年负债/年税后收入，该指标反映支出能力的强弱，临界值为40%，达到这一数值则说明短期偿债能力可以得到保证。我要求对债务水平较高的公司拥有较低估值，并允许对债务水平较低的公司拥有较高估值，并完全避免对债务非常高的公司进行估值。此外，我将公司与他们的竞争对手进行比较，看看他们在这个比率中与同行业的同行相比有多杠杆。
利息保障比率是指公司的营业收入除以年度债务利息支出。这个指标决定了一家公司能够支付债务利息的次数。如果比率过低，公司就有无法支撑其债务的风险。由于我专注于低负债公司，我的股票选择也倾向于有健康的高利息覆盖率。有时，一个公司可能有很多债务，但债务的利率很低，所以利息覆盖率似乎足够高。我强烈建议谨慎对待这些业务，因为总是有可能利率上升，随着时间的推移，这将使该公司为其债务再融资的成本更高。
债务/股本比率是另一个流行的指标，但它在不同企业之间非常不一致。例如，一些消费品公司依赖于他们的品牌实力和相当低的固定成本，所以他们的债务/股本比率可能看起来非常高，即使债务/收入(一个更有意义的数据)仍然很低。
总的来说，就是要投资限制在收益或现金流稳定、债务与收益或现金流的倍数相对较低的公司。
标准5：优秀管理团队和卓越领导人
对于许多公司来说，他们的高管就像NBA球星一样被交易，他们在游戏中没有任何利益。高管薪酬往往与短期每股收益挂钩，而非长期财富创造和股东总回报。
重要的研究表明，专注于提高投资资本回报率的公司表现要好于那些不这么做的公司，但大多数公司并不强调这一指标。
研究表明，高内部持股和长期的CEO任期与良好的投资回报呈正相关，特别是对于那些也表现出本书中提到的其他重要特征的公司(如高资本回报、低债务和合理的估值)。
有些管理技能是不一致的，这意味着即使一个人展示了这种技能，也很难以坚定的信念来确定这个人在未来是否能可靠地展示这种技能。例如，创业是一种不一致的技能。仅仅因为某人想出了一个伟大的想法，并基于这个想法创建了一家新公司，就很难确定这个人未来是否能够可靠地开始成功的新业务。很有可能他或她是一个成功的奇迹，意味着想法本身是伟大的，但人没有持续的能力来创造伟大的新的商业想法。而且，他当时成功的环境也发生了改变，事物总是处于运动和变化过程中的。
有一些技能是一致的，这意味着一旦有人显示出他们拥有这种技能的证据，我们就可以假设他们在未来很有可能会可靠地展示这种技能。资本配置是一致技能的一个例子。
如果一位CEO有聪明的资本配置和获得高回报的历史，那么他很有可能会继续这样做。资本配置在这里指的是关于如何使用资本的决定，包括各种项目、收购、剥离、增长机会、股息和股票回购。这项技能主要是关于优先级(Prioritization)和数字(Numbers talk)，这使得掌握它的人可以重复操作。
企业部门的激励措施存在问题，可能会损害股东回报。例如，CEO的薪酬与公司规模密切相关，这意味着大公司的CEO通常比小公司的CEO赚得更多。这就给了中小型公司的首席执行官一个有问题的动机去增加他或她的公司的规模，而不管这样做是否符合股东的最大利益。一般来说，收购对总回报不是很好，因为收购方经常支付过高的价格，高估协同效应，但它增加了公司的规模，可以提高首席执行官的薪水。投资者必须对那些似乎是“帝国建设者”的首席执行官们保持谨慎，这意味着他们过于专注于增长，即使这种增长不盈利或不能提供高资本回报率。
这种不正当的激励可以被高内部人持股或精心设计的薪酬计划所抵消。有时，对股东来说，公司更关注盈利能力(Profitability)而不是增长(Growth)。盈利增长和明智的资本配置是股东总回报的最佳驱动因素，投资者应该寻找有动机实现这些结果的人领导的公司。当考虑一家公司是否适合投资时，一定要问：
1、公司内部相关方有多少股权?如果所有权较低，薪酬是如何构成的?
2、CEO在演讲中经常提到的成功指标是什么?他们是否提到了ROIC或总股东回报，或者他们似乎不关注这些指标?
有时候，公司快速发展是正确的。有一些商业模式可以从规模中获益良多，所以专注于长期发展，牺牲几年的中期盈利能力来快速增长并达到临界规模是有意义的。
然而，在许多情况下，无利可图的增长对公司根本没有好处。需要有自知之明和非自我中心的CEO意识到，他或她的公司将受益于剥离非核心业务，向股东返还更多的资本，更专注于提高盈利能力和实现高资本回报，而不是高增长。
此外，寻找那些对员工很好的公司。这是一种性格的标志，它也延伸到他们业务的其他部分，是长期思考的证据。那些试图从劳动力成本中节省每一分钱的公司往往是目光短浅的，因为他们今天节省的每一美元，在长期内都会因为士气低落和缺乏技能的员工而损失。这并不意味着他们不能在适当的时候进行裁员。相反，它只是意味着寻找那些表现优于同行的公司，使其成为业内理想的工作场所。
美国纽柯钢铁公司就是一个很好的例子。他们采用共享奖励和共享牺牲的方法。有经验的钢铁制造商关心自己的公司比没有经验的、不关心自己的公司更有效率，这意味着正确对待他们，并在困难时期留住他们是很重要的。在衰退期间，纽柯削减高管薪酬和削减员工的工作时间，但避免裁员不惜一切代价，这样他们就不会失去宝贵的经验。纽柯公司拥有比其他钢铁制造商更高的员工满意度，更高的利润率，并且长期增长远快于其竞争对手。
一个值得投资者关注的有趣统计事实：历史上管理卓越的成功商业案例似乎都是二人组合，而且是典型的感性与理性结合。伯克希尔的沃伦巴菲特与查理芒格，大都会ABC公司的汤姆·墨菲与丹·伯克，阿里巴巴的马云和蔡崇信等;
最后，是一些比较实用的方法：求职网站看看底层员工对雇主的评价;和你所投资的上市公司的内部人员交流，获得一些更为真实、准确的评价，看看这家公司的名声、发展可持续性是否确实如此;和你投资的公司的竞争对手聊聊他对这家公司的评价与看法。甚至于说，作为股东的视角，去了解这家公司的经营发展理念是否和自己的价值观一致。
标准6：可持续性的股息支付
如果一家公司支付了你所依赖的股息，重要的是要检查，以确保它的盈利和自由现金流是可持续的，即使该公司将遭遇衰退。许多投资者追逐8%、9%、10%或更高的收益率，但当他们投资的公司遭遇经济疲软期时，他们的收入却大幅缩水。
安全的派息率取决于公司的周期性。例如，许多周期性很强的工业公司有50年以上的连续年度股息增长记录，因为它们保持适当的低股息派息率。
理想的情况是，寻找周期性行业中股息派息率低于收益和自由现金流50%的公司，这样即使在经济衰退期间收益下降一半，股息也将保持可持续。对于日用消费品公司、公用事业公司和其他防御型企业来说，只要该公司拥有强劲的资产负债表，并在以往的衰退中保持或增加股息的良好记录，那么高达75%的派息率是相当安全的。
考虑一个适度周期性股票的例子。下图显示了一家假设公司的每股收益和每股股息：
在这个例子中，股票的分红率是50%。在第四年，公司遭遇了经济衰退，盈利下降，派息率达到了相当高的83%。然而，这是一家坚实的公司，拥有广阔的经济护城河和强劲的资产负债表，他们一开始的派息率很低，所以他们能够在经济衰退期间保持派息增长(尽管速度略有下降)，并在几年内迅速恢复。