汇率的预期是怎样被产生的？
发布时间：2022-02-21 08:14:08
本币（人民币）和外币（假定是美元）的交易全部在外汇市场上进行，以一定数量的人民币换取美元，这个更换比率称之为汇率。那么汇率大小应该是多少合适呢？
汇率应该是无套利的。即市场参与者不会因为该汇率而产生无风险套利收益，否则套利的存在将使得汇率改变直到无套利。
于是有第一个无套利公式：利率平价。这个公式是说，人民币的预期资产收益和美元的预期资产收益是等价的，例如人民币一年期预期利率是4%，美元一年期利率是1.6%，中间的2.4%就是汇率变动产生的收益，以使得人民币预期收益和美元的人民币计价预期收益等价。
这个交互过程是：假如人们预期一年后人民币贬值，即美元可以换取更多的人民币，这导致人们在当前时刻卖出人民币资产购买美元资产，在1年后，再把美元换回人民币，以此实现套利，直到无套利的利率平价为止。
利率平价公式如下（严格来说，这是一个近似等号），红圈处就是人们的预期未来汇率（红圈是未来的预期汇率，E是当前实际汇率）。
这个公式就引出了问题：汇率的预期是怎样被产生的？
预期不是平白无故拍脑袋想出来的，汇率的变动一定是因为涉及到某些根本的原因，使得汇率不得不变动，然后达到新的均衡。找到这些“原因”，也许就能明白汇率的预期是怎样被产生的。
下图是人民币市场和美元市场的示意图。基于无套利原则，汇率不能使得市场之间出现无风险套利。
利率平价就是使得人民币资产市场（MKT_AA）和美元资产市场（MKT_DD）无套利的原理。但是这个预期汇率又是来源于哪里呢？利率变化就一定导致预期变化吗？也可能预期没变，只是调整当前汇率？
假设只有人民币资产市场、外汇市场、美元资产市场，不存在其他市场，如果人民币利率升高了，会发生什么？在固定汇率下，显然人民币资产的吸引力更强，外汇市场会产生大量交易购买人民币，但是这就会使得人民币产生升值压力，以及外汇储备增加，人民币国内供给增多，这个过程直到利率重新达到平衡或者外汇市场货币数量不足为止。这个过程已经初步产生预期了：人民币产生升值压力的时候，但是央行仍然维持固定汇率，可人们认为央行难以维持固定汇率，人们就可能预期汇率会发生改变。这给我们一个提示：预期来源于现状的不均衡或者维持现状的困难。
上面的分析只涉及到了资产市场，不符合实际的生活。在之前的学习中，我们知道人们幸福生活的根本目的是消费和跨期消费（储蓄与投资），因此，还需要引入产品市场，我们假设这个产品市场只卖猪肉。产品市场有两个基本属性：数量和价格，比如数量是1斤猪肉，价格是50人民币元。而且同样数量的一斤猪肉，不论在哪一个产品市场，价格都应该是相同的（一价定律），如果产品市场很复杂，一价定律就会变成购买力平价。一价定律和购买力平价都是用来决定汇率绝对值的。
当人们认为通货膨胀要发生的时候，假如明年猪肉可能要涨价，比如70元，那么汇率就要发生调整，使得相对当前购买力（购买一斤猪肉的能力）不发生变化，此为相对购买力平价。
一价定律、购买力平价、相对购买力平价是从产品市场的路径考虑无套利的，利率平价是从资产市场的路径考虑无套利的。一条路径影响了汇率，所有的路径都会受汇率影响。识别到不同的路径区别之后，就可以理解：为什么当利率升高之后，有的导致汇率升高（本币贬值，例如通货膨胀），有的导致汇率降低（本币升值，例如产出提高）。
现实中，一价定律存在的问题：
（1）贸易壁垒和非贸易品
（2）非自由竞争
（3）不同国家消费模式和价格水平计量方面的区别（商品篮子不同）
这导致购买力平价理论的解释不足，于是有了超越购买力平价的理论：长期汇率的一般模型。可以先设想一下价格是怎样从无到有的，美国的产品供给，来自于全世界的需求，自然就产生了价格共识，以及价格换算的汇率共识。
说它超越购买力平价，是因为这种理论不仅包含一价定律（表示实际汇率固定），更包含实际汇率变动（一价定律不成立）的场景。这种理论主要是站在更加广泛的分析方法——供求均衡——的角度去分析，所以，它除了考虑货币的影响，还考虑了相对产品供给和需求的影响。
但是上面这些不同理论又跟“预期”有什么关系呢？不论是购买力平价理论，还是实际汇率均衡理论，或者是资产市场的利率，最终都会通过产品市场表现为资产的实际收益率（用猪肉衡量的收益率），只要这个实际收益率发生变化，汇率就需要重新调整，以使得所有参与的市场重新达到均衡。
总结一下产生汇率预期的原因：无套利、实际收益率预期改变。
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