高估值对净资产收益率有哪些影响？
发布时间：2022-03-24 19:31:40
当企业保持私有化时，其股份的价值就是它的账面价值，即每股净资产。一旦企业的股份进入公开市场交易，其价格就不再严格等于每股净资产，多数时间会略高于净资产、即市净率大于1，其中的差值是投资者对于企业未来成长预期付出的溢价，认为企业成长的回报率会高于折现率，从而不断提高企业的净资产值。
为什么上市后的企业价值会高于非上市时的净资产值？
在非上市阶段，企业股份的交易处于极低频率，即使企业仍然会不断成长来增加净资产值，但是对于投资者来说，在极低交易频率的条件下，能够获得的股份价值，可参照标准只有清算时的企业净资产。
但是在企业上市后，股份的交易频率有了极大提升，对于部分愿意长期持股、并享受未来企业成长红利的投资者来说，只要远期对股份进行出售变现时的折现净资产值大于当前的投资成本，那么就愿意以高于当前净资产水平的价格买入股份。
当企业的净资产增长率或净资产收益率越高时，投资者愿意承担的当前价格也就会越高、相对当前净资产值的溢价空间也就越大。反之，如果企业的净资产会呈现出负成长、或是未来净资产值经过折现后还会低于现值，那么投资者往往就不愿意支付高于当前净资产水平的价格。
对于任何企业来说，投资者最终得到的价值，都是其清算价值。只不过在相对较长的企业生命周期中，股份不断在不同的人手中转入转出，虽然看起来，大家都是基于二级市场价格交易，可实际上交易的基础都是企业的净资产值、和人们对于企业不同时点净资产值变化的预期。
所以，从投资分析的角度，人们买入或看好一个企业并给予它较高的市场价格时，并不是因为它当时赚了多少钱，而是要看它的赚钱能力与净资产的比值、即净资产收益率或净资产增长率。
有些企业或行业的盈利规模非常大、也非常稳定，比如银行或保险业，但是其净资产值也非常大，所以净资产收益率处于较低水平，这样低的净资产收益率相对于折现率来看，净资产未来的绝对增加值就微乎其微，投资者能够获得的增值率很低，因此这一类的股份就无法吸引到更注重收益率的投资者。
不过，这类企业往往会采取稳定的红利分配政策，即使股份投资收益微乎其微，却可以视作一种保本的基础上每年支付利息（股息）的固定收益投资选择。
什么企业会有较高的净资产溢价？
在健全的公开资本市场，股份的流通性问题已经不是股份市场价值溢价产生的阻碍，因此，如果企业的业绩好、特别是净利润好，市场通常会给予较高的股份溢价。表面上看，市场是在奖励净利润，本质上，仍然要回归到净资产增长上，因为净利润就等于净资产增长。
同时，前文也提到有些净利润绝对数字很大的企业或行业，并没有获得市场更高的股份溢价，原因就在于除了净利润外，更加重要的指标是净资产收益率，只有当净资产收益率越高时、其净利润对股份溢价的作用效果才越明显，换个角度解释，当净利润相同时，净资产越低、说明其收益率越高，也就是其净资产的收益能力越强。
因此，在比较不同的投资标的时，与其去比较净利润，不如同时去观察各自的净资产收益率，相比于市盈率指标，市净率更能说明投资者对其成长潜力的认可。
在市盈率相同的条件下，市净率越高，说明企业的净资产收益率越高，对于投资者来说，在可支配投资资金相同的时候，净资产收益率较高的企业形成的投资组合的整体回报要高于净资产收益率较低的，原因就在于机会成本。
净资产是投资者对企业的实际持有价值，如果净资产收益率越高，意味着投资者可以用较少的持有价值获得较多的回报。
反过来想，如果一个企业的净资产收益率较低，那么在风险可承受的范围内适度增加杠杆率，可以扩展更大的收益空间，即在降低净资产率的同时、提高收益规模，结果就是显著提升净资产收益率。
来具体看一个案例的分析：
一家上市公司，假设当前资产值为10亿元、负债为0.5亿元，营收为2.5亿元、净利润为0.75亿元，净资产率为95%、净利润率为30%，但是净资产收益率不足8%。当前的股价为60元，市盈率为60倍、市净率约为4.7倍。
看起来，这家企业的经营十分稳健，负责人也认为公司既不缺钱（即负债接近零）、同时市场给予的市盈率也不低（处于同期科技板块合理区间）。但这对于投资者来说，是不是最佳的结果呢？
假如该公司将杠杆规模扩大到原来的十倍，即负债为5亿元，资产值将来到14.5亿元，净资产仍为9.5亿元（增加负债的同时增加资产、保证资产负债表的平衡）、净资产率下降为66%，假设这些新增债务全部投入业务扩张，简单计算、并取相同的净利润率，可得其营收将约为3.6亿、净利润约为1.1亿元，净资产收益率为接近12%，而每股价格按照相同的市盈率则会增加至88元左右，市净率为7、增加近50%。
结果就是投资者实际持有价值、即净资产不变的情况下，通过小幅提高杠杆率（+29%），就能够明显增加投资回报（+47%），即使考虑到杠杆成本，也仍然有不菲的收益。
所以，对于企业的经营者来说，不仅要保证企业经营的安全性和稳定性，也需要注重企业经营的回报率和成长率，否则同样是辜负了投资者对经营者的信任和信托义务。
如果进一步增加杠杆率，还可以继续增加投资者收益，但需要切记的是，增加杠杆的同时也可能会增加风险、以及杠杆成本（无论是时间成本还是资金成本），因此提高杠杆率一定不能盲目，应该保持在一个合理的承受范围内，不至于让杠杆最后成为主导企业发展的问题。
高估值对净资产收益率有哪些影响？
前文分别解释了为什么投资者愿意给予企业的股份更多溢价，以及净资产收益率的高低对投资者回报的影响，这两点对于股份的估值又有什么关联？
高估值，本质上就是投资者对企业股份的高溢价，而高溢价的基础则是投资者预期企业的净资产收益率可以高于折现率、以求未来出售时（无论是清算、还是通过二级市场转让）能够获得超过投资成本的回报。
那么，企业该如何平衡、甚至是利用高估值与高净资产收益率两者之间的关系？简单来说，高估值就是预期产生高净资产收益率，反过来，高净资产收益率又刺激了高估值。两者有些像鸡和蛋的相互关系，但到底应该是先有鸡、还是应该先有蛋？
高估值是当前的预期，高净资产收益率是未来的结果，因此会先产生高估值，而后得出高净资产收益率。另一个角度，利用高估值可以更有性价比地推动高净资产收益率。
再以一个案例来分析：
公司A，仍是前文所假设的上市公司。公司B，则是未上市企业，当前资产值为3亿元、负债为1.5亿元，营收为1亿元、净利润为0.25亿元，净资产率为50%、净利润率为25%，净资产收益率为17%，市场估值为盈利的15倍、净资产的2.5倍。
如果公司A收购公司B，以公司A的股份（或股份融资后的现金）支付（约增加8.3%股本），意味着用60倍市盈率或4.7倍市净率的股份交换15倍市盈率或2.5倍市净率的净资产。
在不考虑交易成本等摩擦和协同效应等附加值的条件下，收购完成后公司A的资产为13亿元、负债为2亿元，营收为3.5亿元、净利润为1亿元，净资产率下降至85%、净利润率减少1%，净资产收益率增加1%，以相同市盈率计算、每股价格应为73.8元（+23%）。结果就是在净资产收益率增加的同时，投资者持有的净资产也增加6.3%，另类意义上的“戴维斯双击”。
由此可见，对于企业的经营者、特别是上市公司的经营者，不仅仅要注重日常经营的盈利效率，更要站在投资者的角度来审视提升净资产收益率的重要性。
对于经营者素质的评价，除了赚多少钱之外，还必须要考虑到经营者是利用了多少企业资源才实现这样的赚钱目标。否则，投资者会轻而易举将自己的资金转移到能够更有效果利用净资产将利润最大化的企业，而股价涨跌就是最直接的表现。
所以，不要浪费你的高估值，去更好的用它换取更高的净资产收益率吧！
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