财务报表是盈利预测最好的框架
发布时间：2022-08-18 16:04:45
周末在家，做某企业盈利预测，从空白的Excel开始，一点点勾稽出了三表，加深了项目理解，也由此体会到财务在企业研究中的重要性。
在企业研究过程中，有成百上千的相关信息，从不同角度（正面、侧面或反面，或同时）影响着人们对企业的判断。对同一个项目，不同人往往有不同的观点甚至完全相反的观点，而且都是“有理有据”。甚至，面对同样的事实，不同人基于各自知识面和决策框架，给出的判断也截然不同。
对投资团队来说，主要任务是围绕关键问题，挑选重要信息，理解各方决策体系，从而推进各方高效做出正确的决策。那么什么是关键问题，什么是重要信息？
应围绕所有工作的目的——判断企业的价值以支撑交易决策。财务报表是企业经营结果的系统描述，估值模型是在财务预测基础上，对标的企业价值的全面评估。当然：
企业≠企业的报表
后者只是企业的一部分，是企业经营结果的某种量化表达，但对估值来说，财务报表系统描述的企业的商业模式及内外部经营情况，企业的商业价值主要体现为财务报表时间序列，对企业的一切研究，最终要体现为对财务报表时间序列的评估和预测（才有价值），从这个意义上：
企业=企业的报表
因此，什么是关键问题，什么是重要信息？即大概率、大幅度影响企业财务报表时间序列（包括成长性、回报性、稳健性等）的因素。
为什么一定要做盈利预测？它有助于全局地定位出关键问题。盈利预测是全面、系统地研究企业的“逻辑工具”，有助于在研究中把握关键、提高效率，避免沉没在信息的汪洋大海中。
财务报表的勾稽关系比较复杂，只有通过盈利预测，才能感受到整个“科目网络”，深刻理解各财务科目变量之间的映射关系，以及企业经营实际中的每件事与财务报表的对应关系。
报表系统地描述了企业的状态和过程：
资产负债表是“时点表”，利润表、现金流量表分别是资产负债表的留存收益与分红、货币资金的展开，是个“过程表”。
理论上，任意时点企业都有资产负债表，任意两段时间间隔（比如一个月、一周甚至一天、一小时）都可以有相应的利润表和现金流量表。这样可以在更细的时间尺度上，理解多余现金或融资缺口，从而判断企业现金流断裂的风险（如研究企业的循环贷款问题）。
从这个角度，财务报表和“自动控制理论”类似：资产负债表描述的是状态，利润表和现金流量表描述的是过程。“科目网络”类似自动控制中的“状态空间”，企业从一个状态经营到另一个状态，类似控制对象从一个状态演化到另一个状态。
报表思想的运用领域较宽，它能分析经济社会中微观中观和宏观对象的运转过程：小到个人，中到企业，大到国家，都可以从报表角度看，看其是怎么运转的。比如对一个国家来说：
国家资产负债表：将一个国家所有经济部门的资产和负债进行分类，然后分别加总得到的报表。一张完整的国家资产负债表一般由政府、居民、企业和金融机构四个经济部门的子表构成，显示了一个国家在某一时点上的“家底”。
与传统的国民经济核算体系（即GDP体系）相比，国家资产负债表分析经济活动有其特有的优势。GDP是一个流量的概念，它反映一国在一定时期内（例如一年）经济活动的增减变化，而不含有以往经济活动特别是物化的成果，即财富。而国家资产负债表是一个存量的概念，需要考虑以往经济成果对当期经济活动的影响，并预计当期经济活动对未来经济成果的影响。
盈利预测可以和经典投资框架对应，后者只是为了更好的开展盈利预测，因此报表是所有投资和研究框架的归宿，可谓“框架的框架”。比如“选择成长股之十五要点”（《怎样选择成长股》），其实正是影响盈利预测的关键变量。类似的还有波特五力、SWOT分析等。一些行业和公司研究框架本质也是为了更好地进行盈利预测。这样借助“报表”、“框架”等“网络”式的逻辑工具，可以在研究上降维打击。
附：盈利预测的算法
一、重构利润表：即计算净利润，亦即资产负债表的留存收益与分红。把成本和各费用中的折旧、摊销拆出来，便于计算EBIT及EBITDA，此时剩余科目依赖于负债表预测：折旧、摊销，依赖资产负债表中的固定资产和无形资产预测；财务费用跟货币资金、长短期借款相关。
二、重构资产负债表：把相近科目合并（合并的目的是为了简化，因为目的不是预测该科目，而是预测现金流）、不同类科目分类，按长期/短期、权益/负债、经营性/资金性等维度，分成几个模块：
非核心资产（可设固定值）
固定资产和无形资产（用BASE准则，即初+增-减=末，其增加对应现金流量表的资本开支）
营运流动资本（OWC，包括经营性流动资产、经营性流动负债，一般与收入、成本相关，可通过周转率等比率预测）与长期经营性负债（可与成本成比率）；
付息债务（预测长短债的额度、利率，长债常与固定资产购置相关，短债需求=融资缺口-内部融资）
股东权益（分股本与资本公积、留存收益与分红、少数股东权益）
此时，资产负债表仅剩货币资金、融资缺口两项未预测，用于配平。
三、预测现金流量表：即计算现金变化，亦即资产负债表的货币资金。它来自资产负债表上上现金外每个科目的变化，即资产类科目增加（占用资金）、加上负债类或权益类科目增加（争取资金），具体可分经营、投资、融资三类。
由于企业所需现金必为正值（如按收入或成本的3%），则现金变化会导致年末现金大于或小于所需现金：若年末现金>所需现金，则产生多余现金；若年末现金<所需现金，则产生融资缺口，这个融资缺口是企业经营过程中要贷款来维持企业经营的（因此也称“循环贷款”），正是“多余现金”或“融资缺口”配平了资产负债表。比如，当企业的利润率低（如调低预测毛利率），就容易出现融资缺口。
四、迭代计算配平：通过Excel的迭代计算，即可实现当年资产负债表的配平；若上一年已配平，根据前述步骤，则下一年必配平，因为影响现金的所有因素都已考虑到。
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