浅谈价值投资与dcf模型
发布时间：2022-10-19 07:11:05
价值投资这件事，不同的人对于价值投资的理解都不一样。
比如说有的人认为价值投资就是买入股票长期持有；有的人认为是基于估值；有的人认为应该是基于内在价值或者说是清算价值；有的人认为成长股投资也应该算是价值投资等等。
我们可以看到不同的人都在聊着价值投资，但是他们表述的内容往往会是不一样甚至是相互间对立的。比如说基于估值的价值投资和基于成长的价值投资，他们的选股就完全不一样，甚至在特征上都是完全相反的。
所以当我们在说价值投资的时候，或者说价值投资在我个人的眼里究竟应该是怎样的？
这是本篇文章想要进行解释的，内容不会很长，概括起来就5个字——DCF模型，说清晰一点就是“现金流折现估值模型”。
好了，冷笑话讲完了，下面正式展开来说我对价值投资的理解，以及对dcf模型的认知。
价值投资
说到价值投资，我们就不得不提起一个人：本杰明.格雷厄姆。
作为价值投资理论的开山祖师爷，他个人对于价值投资的理解是绝对值得我们去了解的。
简要去概括他的理念，只需要四个字：清算价值。
也就是说一家公司结束经营，清算所有资产以及负债之后，还能够剩下多少钱，这就是清算价值。
然后基于这个清算价值，再去权衡我们买入的价格是否合适，要做到买入价格比清算价值低（安全边际）。
这是格雷厄姆对于价值投资的核心定义。
但是这样的公司多吗？不多，甚至很少，甚至可以说是偶然性的现象，因为格雷厄姆身处的时代是金融大萧条的时代。
当时对于证券交易的认知普遍处于比较消极的状态，而且因为信息流通远低于现在，所以挖掘价值的难度也很高，这就导致了经常出现价格低于清算价值的情况。
但是随着大萧条的远离以及信息技术的发展，基于清算价值的投资方式可以找到的投资机会越来越少，格雷厄姆后面也因此而早早结束投资生涯走上了教师的讲台。
而在他的学生里面，最广为人知的无疑就是“股神”巴菲特。
但巴菲特虽然师承格雷厄姆，在投资生涯的前期和格雷厄姆也是极度相似，但是在遇上查理.芒格以后，巴菲特对于价值投资形成了个人新的看法。
在巴菲特的眼中，清算价值固然是价值投资，但是一家企业如果经营是在持续发展中的，那进行破产清算自然是不合理的。
因此巴菲特转向变成追求企业的内在价值。
在1992年，巴菲特的股东信中，巴菲特是这样定义价值投资的：今天任何股票、债券或是企业的价值，都将取决于其未来年度剩余年限的现金流入与流出。
也就是说巴菲特认为一个公司的内在价值是其存续期间所产生现金流的折现值。简单地说内在价值就是对未来盈利的定价。
而这一思想对应的就是DCF模型（现金流折现估值模型）。
从理论上来说，DCF模型是完美的估值模型。
因为它是将一家公司未来的现金流情况，根据合理的折现率，换算成当前价值的估值模型。
因此当我们买入的价格等于折现值的时候，那么折现率就是我们未来能够取得的利润率。
如果，我们对于现金流估算是正确的话。
但很遗憾，这是不可能的。对于未来现金流的估算难度极大，不要说几十年以后的现金流情况了，我们很多时候连未来几年的现金流情况都没办法把握。
因此DCF模型理论上是很完美，但是在实际应用上并不是一件简单的事情。
所以巴菲特的价值投资会强调两点：护城河和安全边际。
我们还是截取他在1992年股东信里面的阐述：
在Berkshire我们试图以两种方法来解决这个问题。
首先我们试着坚守在我们自认为了解的产业上，这表示他们通常相当简单且稳定。
如果企业很复杂而产业环境也一直在变，我们实在是没有足够的聪明才智去预测其未来的现金流量。
碰巧的是，这个缺点一点也不会让我们感到困扰。就投资而言，人们应该注意的，不是他到底知道多少，而是应该注意自己有多少是不知道的。投资人不需要花太多时间去做对的事，只要他能够尽量避免去犯重大的错误。
第二点一样很重要，那就是我们在买股票时，必须要坚持安全边际，若是我们所计算出来的价值只比其价格高一点，我们不会考虑买进，我们相信恩师格雷厄姆十分强调的安全边际原则，是投资成功最关键的因素。
以上就是巴菲特他对于价值投资的理解（或者说是我个人对于巴菲特如何理解价值投资的理解）。
至于我个人的理解，我肯定是认可DCF模型的，但我更加多是认可背后的逻辑，并不追求用DCF模型进行定量分析，这实在不可靠。
因为这要求我们自身对于企业的理解足够的深，而且掌握的信息足够多，才有一点点的可能可以做到预测未来的现金流。
但很明显，对于我们绝大多数人来说，都是不可能实现的，即使是对于公司而言，其实也很难做到。
比如说中国石油。它是属于很罕见的、能够每年在年报中披露其对于公司未来现金流折现值预测的公司:
我们可以看到即使是掌握了所有经营信息的公司本身，其对于未来的现金流估算都是不准确的。因此对于我们个人而言就更加不必去追求精准的定量分析了，能够做到毛估估的正确就行。
但如果说我们定性分析已经做好，在安全边际上留出了足够多的空间，那么做价值投资也不会说太复杂。
我们还是以中国石油为例，这其实是极低门槛的价值投资了。毕竟无论是定性分析还是定量分析，公司都已经帮忙做了出来。对于投资者而言，需要做的只是去决定是否采信公司的判断以及如何规划风控（安全边际）。
如果我们选择采信了公司的判断，那么上述的折现值就是一个很重要的参考指标，而这个折现值是采用10%折现率去计算的。
我们以2021年年末的数据为例，年末的预测折现值为1401105百万元。也就是说在中国石油总市值在1401105百万元买入中国石油，预期能够提供的回报率是年化10%。
而如果我们想要追求更高的回报率或者说要预留更多的安全边际，那么我们就必须要以更低的价格买入中国石油才可以获得10%的年化回报。
至于说安全边际要留多大，打个对折应该不算过分，毕竟中国石油在2020年的时候，总市值一度是只有预测折现值的一半不到，最低应该到33%左右（当然这是采用港股的价格，A股要贵不少）。
这种情况下赚钱的概率就大很多了，我们可以看看中国石油折价50%以后，股价后续的走势是怎样的：
这是不包括分红的价格走势。如果分红再投，涨幅最高甚至是翻倍了，这可是中国石油啊，被钉在A股耻辱柱上的股票。
所以不要说公司烂，以合适的价格买入才是最重要的。也不要说价值投资没有用，毕竟中石油这个例子还在这里摆着。
结尾
其实回到最开始我们说的，不同的人对于价值投资的理解不一样。这句话其实对也不对。
因为归根到底，还是大家对于未来现金流从何而来的理解不一样。但底层逻辑其实都是一样的：基于未来的现金流进行估值。
只是有的采用了静态观察，对应的有基于估值买卖；有的采用了动态观察，对应的有成长股投资。
所以大家如何理解价值投资，以及会如何做，其实还是看个人如何理解这个世界。一千个人就有一千种的价值投资的方式。
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