论杜邦分析的三要素：利润率、周转率、杠杆率
发布时间：2022-10-19 07:26:55
我发现绝大多数投资者，最喜欢的都是"投资金手指"，就是你给我一个指标，我只要看了，我就知道这企业到底好不好。最好有一个投资指标，一键定买卖。
我也经常能从树泽的成长星球社区的提问中，看出一些共性的问题：比如，大家普遍认为毛利率高，就是好公司；预收款高，就是好生意；或者账上现金多，就是好公司。甚至最可怕的一个认知是，好生意，就是好投资，好股票。
其实这三者间完全不能简单画上等号。
所以，有点遗憾，真的没有这种投资金手指指标。能够看一眼，就决定买卖。但是，我特别理解你的心情，作为一个非财务背景的非职业投资者，有没有一个相对近似的指标，可以做一个粗略，但是大体上全面的分析，来总体性的评判企业呢？
其实这个指标，就是净资产收益率（ROE）。而拆解ROE的过程，在财务上有个专有名词，叫做杜邦分析。公式如下：
净资产收益率=利润率*周转率*杠杆率
下面，就这三个要素，树泽再和你做进一步探讨分析：
01
首先，利润率=利润/收入；利润率的前置指标，是我们讨论比较多的毛利率。毛利率反映的是生产成本和产品定价之间的关系，反映企业的附加值。毛利率越高，说明产品附加值越大，就能卖得越贵。
但是毛利率，它没有包含三个重要成本：销售费用、财务费用和管理费用。销售费用，是消费类生意的重要成本。打广告、渠道佣金、甚至运输物流费，都算销售费用。为啥很多消费生意，毛利高，但是净利低，知道问题在哪了吧
财务费用，就是利息，这个比较简单。杠杆高，借钱多的生意，财务费用就高。如果借来的钱，产生的收益，比借贷成本高，那么借钱的是划算的。如果借的钱，挣得还不够利息，那就是亏。
你还别说，真有不少企业干这种蠢事。你不能简单认为它傻，一般有一条隐含的规律。
管理费用，这个就有意思了。财务界有句俗话说，管理费用是个筐，啥都可以往里装。我给你随便说几个，比如，员工福利，有的企业给员工买上万的人体工学椅，这是傻大方啊，毁灭股东价值，好，装管理费里。再比如，买了个医疗设备，结果过时了，大笔计提折旧费用，也装管理费里。给高管不合理的奖励（常常没啥必要）也装管理费里。
看见没有，乱七八糟一箩筐。只要你看见一个公司管理费用很高，一般恰恰不说明它很重视管理，给管理增加开支和预算。正好相反，它往往证明了公司管理不怎么样。
简单来说，通过分析毛利率+三费，就能了解公司的利润率情况。毛利率反映行业竞争，而利润率能在竞争基础上，额外反映出内部管理。二者综合分析，就是利润率水平。
以树泽多年跟踪上市公司财报的经验，大A上市公司利润率水平大体在3-8%之间波动，5%是平均水平。如果你也在做点生意，不妨以此参照，做个对比~
说完了利润率，下面，周转率，才是更重要的细分维度。
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周转率，是杜邦分析中的第二个非常重要的要素。
周转率=总收入/总资产，财务上一般用这个指标，来衡量效率，表达企业干得多不多、干得快不快。我先和你讲讲外界对它的一般性认知，最后再和你讲，我与市场上其他人，与众不同的看法。
我们以沃尔玛作为公司案例，即使在互联网时代的2005-2015年，沃尔玛长时间维持了20%的净资产收益率。你把时间拉长了看，企业的净资产回报率，一般就是股东的长期收益率和回报率。
那么，沃尔玛是怎么做到这么高的收益率的呢？你肯定听过它"天天低价"的经营口号，打开财报一看，平均3%的利润率比纸还薄，在这么低的利润率之下，沃尔玛的高收益率，主要是依靠极致的周转率实现的。
在连续20年的时间里，沃尔玛都维持了2-2.5的周转率水平，这个水平大概是A股上市公司的足足5倍！它是怎么做到的？一般的看法认为，是沃尔玛管理有方，每天早晨，大区经理带着高管，一家一家地巡店。每个店员，都是跑步经营，大家每个人就像上了发条一样的干活。
外界普遍认为，是动作快，是手脚麻利，是效率，带来了沃尔玛的高周转和高收益率。
但是今天，我想和你讲一个和别人不一样的看法：周转率，不仅是用来看效率的，更能看出来产能过剩和供需状况。效率的本质，不一定是快，也可能是因为供不应求。
这个认知，相信在外面，一定少有人和你讲过。下面，我来稍作解释：
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在市场经济的条件下，如果一个事能赚钱，那么它没有理由磨洋工，故意放慢效率。高效率的本质，一般是因为需求旺盛，产能不够，把产能打满了，都来不及卖，于是才会有高周转的现象。
无论是高周转的沃尔玛，还是高周转的地产公司BGY。表面看BGY是房子盖的比别人快，高杠杆高周转。但本质是过去20年，中国人太缺房子了。换做今天，BGY的高周转的模式还管用吗？
财报数据能看到，BGY的周转率，从07年顶峰的0.7，降低到2015年的0.4，一路降低到最新财报的0.18。
是因为BGY不努力，磨洋工，故意耽误效率吗？不是，它不是主观的效率，而是客观上的环境变化，让这种模式快不起来。
这个认知，是少有人提到的重要启发。效率，有时候不是个主观因素，而可能是客观因素。
说回到沃尔玛。它效率高，很重要一个原因，沃尔玛是最先发明在小镇上搞超级市场商业模式的公司。其实最早零售业的主流，是开小卖部，便利店，包括在大都市里搞百货中心。
但是以上这些模式的共性在于，人流太过于分散了，流量如果不能聚集起来，开一个很大的店，卖不出去多少东西，那么周转率，也就是效率，一定很低。而沃尔玛专门找无人进入的小镇，做小镇垄断者，把镇上所有的流量装进自己的超大型商店，它巧妙的制造了局部的供不应求，所以，才造成了极致高效率、高周转的财务上的结果。
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再有一点，很多人不知道的是，沃尔玛在美国的店，几乎全部是租赁的。这就让它比同样销售额的其他商店，需要的总资产要少得多。它是在一个看似重资产的生意里，做到了轻资产经营。当你投的总资产较少，而能产出较多的收入时，它就能拉高周转率水平，它可以通过轻资产的模式，来提高周转。
从这么深的本质角度去理解周转率指标，我们用这样的认知，去看电动车，去看电池厂，会获得什么样的启发呢？
你发现它们都在拼命扩张产线，无论是举债借钱，还是自有资本，它们总资产越来越大。但问题是，所有同行们都在往里面疯狂地投钱。如果大家都认为一个市场有1000亿，都按照1000亿来规划产能，那假如有十个体量相当的玩家竞争，那么最后真实出来的，就是10000亿的产能。那么结果，就是过剩。
所以，这些公司总资产持续加速扩张是确定的，但是每家企业能拿到多少份额，也就是挣到多少收入，是不确定的。如果收入跟不上来，而总资产已经非常巨大，那么最后结论是必然的：周转率下降。
如果周转率下降，靠什么来挽回回报率呢？在竞争和将来的过剩局面下去提高利润率？还是靠进一步的加杠杆，拉满负债率？
在下期的树泽投资笔记，树泽会和你讲解，基本面研究最重要的杜邦分析，最后一个因子，杠杆率。
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